日化行业:在上下游挤压困局中寻求发展新机

　　
　　核心观点:

　　 行业容量快速扩张，市场需求潜力巨大。宏观经济稳定发展和收入持续快速增长为行业扩张提供需求支持，行业尚处于生命周期的成长期，未来市场需求潜力巨大。我们预计日化行业2008年至2010年的复合增长率将维持在12%-15%之间。

　　 行业发展面临三大挑战。1、国内竞争日益激烈，外资全面拓展市场。2、PPI与CPI倒挂压缩利润空间。3、资源税和成品油定价机制改革加大成本压力，产业政策趋严提高进入门槛。

　　 国际能源和资源价格回落与企业经营模式创新带来发展新机。能源和原材料价格冲高回落带来短期内盈利契机。创新化经营模式与差异化路线或将带来行业新增长点：通过新渠道和新品类的开发带来全新市场；通过开发替代性新型原料绕开成本障碍；通过差异化经营化解上下游压力。

　　 估值及重点公司。国内5家日化上市公司的平均PE42.31，PB2.33，较道琼斯工业指数中化妆品/个人卫生用品行业的平均PE18.61高出2倍多，行业整体估值偏高。考虑到我国日化市场仍处于成长期，建议关注处于行业龙头地位，拥有优势品牌，受成本上升影响较小的公司上海家化。

　　驱动因素、关键假设及主要预测： 驱动因素：国内消费的升级和潜在需求的发掘、企业营销网络的建设、差异化产品和品牌的开发、产业链的延伸 关键假设：

　　1. 08-10年宏观经济仍将维持8.5%以上增速，内需市场逐渐启动。

　　2. 外资日化品牌继续向中低端市场进行扩张。

　　3. 能源和原材料价格维持震荡上行趋势。

　　主要预测：08年日化行业整体销售额在宏观经济持续增长和内需扩大的支持下将保持12-15%的增速，但受外资品牌强势扩大市场和成本的长期向上走势，以及大型生产项目回收周期的影响国内企业平均净利润将出现下滑。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为日化行业需求潜力较大，增长前景良好。我们认为，国内日化企业面临上下游挤压的困局，各自积极寻求突破，但优势品牌的培育需要较长时间，新型生产基地的建设也需要经历3-5年投资回收期，目前国内企业仍然只能主要依靠营销渠道的建设与国际品牌进行直接竞争，竞争优势不明显，预计未来两年，除了具有行业龙头地位的公司，日化企业盈利增长有限。 行业估值与投资建议： 国内5家日化上市公司的平均PE42.31，PB2.33，较道琼斯工业指数中化妆品/个人卫生用品行业的平均PE18.61高出2倍多，行业整体估值偏高。考虑到我国日化市场仍处于成长期，建议关注处于行业龙头地位，拥有优势品牌，受成本上升影响较小的公司上海家化。

　　行业表现的催化剂：

　　1. 国际能源和资源价格的阶段性回调

　　2. 国际品牌与国内品牌之间的并购重组事件将成为行业表现的催化剂。

　　主要风险因素：

　　1. 能源和原材料价格的大幅震荡将影响整个产业链的价格波动，日化产品价格刚性加大，利润空间将随之出现较大波动。

　　2. 日化产品进口关税的下调将给本土品牌带来冲击。

　　3. 奶制品质量安全问题引发消费者对产品安全问题的高度关注，行业内一旦发生类似05年SK-II事件，将大大失去消费者信心，给予品牌和行业严重打击。