钾肥业:未来两年分享钾肥景气上升喜悦 关注龙头

　　
　　PCS（Potash of Saskatchewan）——全球钾肥行业龙头：PCS钾肥产量的市场占有率在16%左右，共有7个矿，平均开采年限也70-80年。其相对于国内钾肥的卤水——光卤石——钾肥的开采工艺来看，PCS的钾矿资源主要为地下1000米的固态钾矿，可以直接提炼成钾肥，开采条件明显好于国内钾肥生产企业。

　　08年将是全球钾肥最短缺的一年：我们认为2008年的全球钾肥的供给缺口（需求—供给）将达到270万吨，比07年增加140万吨，09年供给缺口（需求—供给）将下降至90万吨，供给缺口有望缩小，2010年供需矛盾将明显缓解。我们预计钾肥价格在08年/09年仍将保持较高景气，预期PCS的08/09年的年平均销售价格为分别为600/880$/吨，10年钾肥价格将出现回落。

　　钾肥利润增长源于未来价升量增：PCS未来几年每年会有100万吨的钾肥增量，但产品价格将会出现快速增长，由于其成本增长有限，因此其毛利率将上升至80%左右，使公司未来几年的钾肥业务快速增长。

　　氮肥、磷肥业务保持平稳：由于公司氮肥、磷肥业务未来几年并无产能扩张，在价格及成本均有所上升的背景下，我们预期其利润保持平稳，公司业绩的增长主要靠钾肥业务。

　　PCS未来两年分享钾肥景气上升喜悦：在目前全球原油价格回落的背景下，全球钾肥公司的股价出现明显回落，但考虑PCS在08/09年的确定性增长及其08年PE明显低于整个北美15倍左右的PE，我们认为其股价有所低估，建议重点关注。

　　风险来自两点：粮食产量的增长速度及粮食单耗系数的风险；前苏联钾肥等公司的扩产跟我们预期有所不同。

　　投资案件

　　投资评级与估值

　　在目前全球原油价格回落的背景下，全球钾肥公司的股价出现明显回落，但考虑PCS在08/09年的确定性增长及其08年PE明显低于整个北美15倍左右的PE，我们认为其股价有所低估。建议重点关注。

　　关键假设点我们全球粮食产量08-10年的增长率维持在3%以上，并且粮食对于钾肥的单耗量能够维持在0.028以上。

　　PCS公司在08/09/10年的钾肥的产量分别增加100万吨左右。未来三年开发项目销售价格稳中有升。

　　PCS公司钾肥生产成本每年略有增长，但在钾肥价格出现快速上涨的背景下，公司的毛利率将达到80%左右。

　　有别于大众的认识

　　SK省是全球钾肥储量最大的地区，根据我们同SK省招商局的交流，SK省目前开采的12个矿仅占其可勘探面积的50%左右，还有50%的可勘探面积尚未勘探。

　　按照目前的SK省的钾肥年产量来看，其目前的已勘探的资源储量可采300-500年。

　　另外，从我们调研的情况来看，PCS的钾矿资源的平均开采年限也在70-80年。

　　按照国家来看，目前全球钾肥供给可以说是三分天下，POTASH、MOSAIC和AGRIUM等三家加拿大钾肥公司的产量占比为35%、Belaruskali、Silvinit和Uralkali等三家前苏联公司的产量占比为33%；剩余的其他国家产量为32%。

　　我们认为2008年的全球钾肥的供给缺口（需求—供给）将达到270万吨，比07年增加140万吨，09年供给缺口（需求—供给）将下降至90万吨，供给缺口有望缩小，2010年将供需矛盾将明显缓解。

　　从1977年的历史数据来看，国际钾肥价格同原油价格的波动趋势基本相符，二者的相关性系数达到了0.87，如果全球尤其是中国的原油需求在未来出现下降导致国际原油价格有所下降，将会对于国际钾肥价格产生不利影响。

　　股价表现的催化剂

　　石油价格出现反弹，市场对于粮食价格及化肥价格的上涨预期将会有所加强。

　　核心假设风险

　　风险来自两点：粮食产量的增长速度及粮食单耗系数的风险；前苏联钾肥等公司的扩产跟我们预期有所不同。

　　引言

　　08年5月—7月，本人前往加拿大进行2个月的证券公司营运和管理培训。在全球钾肥价格快速上涨的背景下，Potash of Saskatchewan(以下简称PCS)的股价也在北美市场上得到了很多追捧。未来钾肥价格何去何从？全球最大的钾肥公司——PCS的产能利用情况如何？？其是否存在严重的价格联盟？？带着这些问题，我们于7月初前往CANANA的Saskatchewan省（简称SK）的Saskaton市，拜访了其CFO——MR WAYNE R. BROWNLEE，在同对方的交流过程中，我们还是得到了很多体会，现将PCS的调研情况进行汇报分析，希望能对于我们客观的分析钾肥行业有所帮助。

　　1．全球钾肥行业龙头

　　1.1 PCS拥有Saskatchewan省12个钾矿中的6个钾矿资源

　　Potash of Saskatchewan (以下简称PCS)的总部位于CANANA的Saskatchewan省（简称SK）的Saskaton市，目前PCS共拥有7个钾矿资源的开发，其中有6个矿位于SK省（SK省共有12个钾矿资源，除PCS的6个矿外，MOSAIC占有4个矿，AGRIUM占有1个矿，另一个矿为其他企业拥有），另一个钾矿位于NB省（新不伦瑞克省（New Brunswick）），PCS的6个钾矿的产能及产量见表1。

　　1.2 PCS钾资源储量丰富，开采条件好于国内钾肥企业

　　SK省是全球钾肥储量最大的地区，根据我们同SK省招商局的交流，SK省目前开采的12个矿仅占其可勘探面积的50%左右，还有50%的可勘探面积尚未勘探。

　　按照目前的SK省的钾肥年产量来看，其目前的已勘探的资源储量可采300-500年。