银行业:民生银行07年Q4不良贷款影响行业

　　
　　行业背景

　　民生银行(600016.SS)在经过审计的2007年年报中披露，其07年第四季度不良贷款率为1.22%，而07年第三季度和07年上半年未经审计的不良贷款率分别为1.0%和1.1%。这条消息令一些投资者对中国银行业资产质量面临的压力感到担忧。民生银行07年下半年的不良贷款额同比增长了15%、半年环比增长了14%，不良贷款额的增加主要集中在企业贷款方面。然而，其关注类贷款规模和比率均继续呈现出半年环比和同比下降。

　　投资机会我们认为民生银行07年第四季度不良贷款的季/半年环比增长可能是公司自身的问题，因为中国银监会的数据（如果不含农业银行，07年第四季度大型银行也呈现类似的趋势）显示股份制银行07年第四季度的不良贷款率环比下降了26个基点，至2.15%。我们认为民生银行07年下半年不良贷款率较07年上半年1.1%的较低水平有所上升主要是因为：1)以往的贷款增长较快且不大稳定：2004年的同比增幅为43%，2004年-2007年的贷款年均复合增长率为27%；2)发放给房地产和制造业的贷款占贷款总额的比重较高，07年全年分别为16%和29%；3) 07年第四季度的信贷调控使其07年第四季度贷款季环比增幅下降了0.3%，由此可能导致其房地产业务（特别是在广东省）产生了一些不良贷款。

　　然而，我们认为需要加以密切关注、关系到中国银行业资产质量的主要下行风险（我们在基本假设中尚未计入这些风险）包括：1)对房地产和信贷实施调控的时间及程度高于预期；2)人民币升值/全球经济增长放缓致使企业的利润率/盈利能力所承受的压力大于预期。

　　我们重申中国银行业的交易区间，原因在于短期内行业面临着中国通胀/调控和全球/美国经济增长放缓的双重宏观负面因素。我们认为，短期内股价可能会接近我们基于市净率估值中点得出的建议建仓水平。

　　我们建议投资者在此买入水平附近补仓或建仓，尤其是工商银行（1398.HK，买入）和建设银行（939.HK，买入），这两只股票均是价格合理的成长型股票。相对于中信银行（0998.HK，中性）、浦发银行（600000.SS，中性）、深发展（000001.SZ，中性）和华夏银行（600015.SS，卖出）这些规模较小的银行，我们更看好工商银行等大型银行，原因是工商银行/建设银行以往的贷款增长较为平缓且稳定，盈利对于不良贷款增加率和信贷成本的敏感性较低，而且凭借其强大的存款市场地位还能从存款息差的扩大中受益。