保险行业:保费增长风格迥异 投资浮盈释放堪忧

　　
　　国寿保费收入稳定快速增长趋势不改。中国人寿1-3月保费收入1022亿，同比增长38.73%，3月保费收入425.4亿，同比增长38.04%，保费收入维持快速稳定增长趋势。国寿致力于开拓质量较高的个人寿险保单市场，业务节奏比较连续稳定，虽然前两个月国寿的保费收入增速逊于平安和太保，但从利润率上来看，则有比较明显的优势。

　　平安寿险增速回落，财险一枝独秀。中国平安1-3月保费收入357亿，同比增长35.3%，其中3月寿险保费收入86亿，财险保费收入26.8亿，分别增长16.5%和38.8%。平安寿在前两个月的高速增长后，3月增速回落明显。

　　而08年以来平安财险累计保费收入一直保持40%以上的增速，远超全行业23%左右的平均水平，3月单月的保费收入已超过了太保财险。

　　太保寿险财险增速双双放缓。中国太保1-3月保费收入306亿，同比增长53.4%，其中3月寿险保费收入75亿，财险保费收入24.4亿，分别增长44%和10.9%，与上月相比，增速均有较大程度的放缓，但寿险40%以上的增速依然是较为可观的。

　　在资金持续向保险公司转移的趋势下，各保险公司由于自身的营销战略和保单结构特点，显示出不同的增长风格。国寿一直以来主推传统型寿险产品，对投资连接类的产品持谨慎态度，因而其保单持有人更看重的是较为长期的保障型功能，受资本市场波动影响较小。相对而言，平安的保费收入结构中，万能险和投连险是增速最快的两个险种，而传统寿险产品负增长，平安重点推广投连险的营销战略在07年取得较大成效，但以投资回报率为卖点的保险产品在当下并不具有竞争力，因此在投连险和占比最大的分红险吸引力下降后，保费增速难免放缓。太保寿险的个人寿险占比也很低，同样是大力发展投连险和万能险导致保费收入增长后劲不足，但其对银保渠道的大规模铺设和投入使得在保费收入的绝对额上依然维持较高的增速。我们认为，无论从保单结构还是渠道来看，国寿稳健的增长模式具有更强的抵御周期性风险的能力。

　　我们始终认为投资是保险公司最根本的盈利来源，保费收入的增长对盈利的贡献最终也要通过投资来实现，在当前A股市场整体的估值体系重构过程中，我们认为短期内投资者并没有理由为不确定的盈利支付溢价，虽然长期来看我们认为中国人寿和中国平安是具有投资价值的。我们维持保险行业的中性评级，维持中国人寿审慎推荐A评级，中国平安审慎推荐A评级，维持中国太保中性A评级。

　　一、保费收入增长模式各具特点

　　国寿保费收入稳定快速增长趋势不改。中国人寿1-3月保费收入1022亿，同比增长38.73%，3月保费收入425.4亿，同比增长38.04%，保费收入维持快速稳定增长趋势。

　　国寿致力于开拓质量较高的个人寿险保单市场，业务节奏比较连续稳定，虽然前两个月国寿的保费收入增速逊于平安和太保，但从持续性上来看，则有比较明显的优势。

　　平安寿险增速回落，财险一枝独秀。中国平安1-3月保费收入357亿，同比增长35.3%，其中3月寿险保费收入86亿，财险保费收入26.8亿，分别增长16.5%和38.8%。平安寿在前两个月的高速增长后，3月增速回落明显。而08年以来平安财险累计保费收入一直保持40%以上的增速，远超全行业23%左右的平均水平，3月单月的保费收入已超过了太保财险。平安健康和平安养老3月保费收入为76万和1970万，由于市场规模比较小，这两项业务的保费收入波动很大，尚未形成比较稳定的增长趋势。

　　太保寿险财险增速双双放缓。中国太保1-3月保费收入306亿，同比增长53.4%，其中3月寿险保费收入75亿，财险保费收入24.4亿，分别增长44%和10.9%，与上月相比，增速均有较大程度的放缓，但寿险40%以上的增速依然是较为可观的。

　　在资金持续向保险公司转移的趋势下，各保险公司由于自身的营销战略和保单结构特点，显示出不同的增长风格。国寿一直以来主推传统型寿险产品，对投资连接类的产品持谨慎态度，因而其保单持有人更看重的是较为长期的保障型功能，受资本市场波动影响较小。相对而言，平安的保费收入结构中，万能险和投连险是增速最快的两个险种，而传统寿险产品负增长，平安重点推广投连险的营销战略在07年取得较大成效，但以投资回报率为卖点的保险产品在当下并不具有竞争力，因此在投连险和占比最大的分红险吸引力下降后，保费增速难免放缓。太保寿险的个人寿险占比也很低，同样是大力发展投连险和万能险导致保费收入增长后劲不足，但其对银保渠道的大规模铺设和投入使得在保费收入的绝对额上依然维持较高的增速。我们认为，无论从保单结构还是渠道来看，国寿稳健的增长模式具有更强的抵御周期性风险的能力。